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在连续跌了21个月之后，中国 汽车 销量终于迎来了一次增长。据中汽协统计数据显示，4月，国内 汽车 销量为207万辆，环比增长43.5%，同比增长4.4%。单看乘用车，4月销量达到了153.6万辆，环比增长45.6%，同比下降2.6%。
从数据不难看出，4月中国 汽车 销量已经走出了疫情的阴霾，复工复产进展顺利，基本已经恢复到正常水平。但也并不是形势大好，因为乘用车同比仍略有下降，总量增长是因为国家宏观层面的“大基建”，商用车创 历史 新高。
从乘用车各个细分市场的情况看，4月只有SUV产销均实现增长，同比增幅分别是3.1%和7.3%。轿车产销同比下降5.6%和6.2%，MPV产销同比下降39.6%和35.6%。新能源 汽车 也继续下降走势，4月产销分别为8万辆和7.2万辆，同比下降22.1%和26.5%。
必须清醒地看到，4月销量中，迭加了2、3月份疫情影响被压抑的购车需求，就是很多消费者本来就有买车的打算，但因为突发的疫情，被迫延后了，再加上国家和地方政府为应对疫情影响，出台了一系列的措施，其中不乏真金白银的补贴，使被压抑的需求得到一定释放。
目前这个数字，虽然中汽协认为“符合预期”，但并不意味着车市已经结束了近两年来的下滑趋势。相反，由于疫情影响了收入，使很多潜在消费者购买力受到重创，买车计划可能继续顺延一段时间，所以救市政策的潜力并没有完全发挥出来，而目前的销量只能算是启稳，远谈不上报复性消费。
所以，疫情对车市的影响并不能迅速恢复，消费者的信心仍需要一个过程。从1-4月累计销量看，排名前十的车企同比都是下跌状态，合计销量同比下降30.7%。其中，上汽集团受到冲击最大，前4月销量仅108万辆，与去年同期相比下滑超45%。
同时， 汽车 消费也出现了向头部集中的趋势，1-4月排名前十的车企，包括一汽、东风、长安、上汽、北汽、广汽、吉利、长城、华晨、奇瑞，销量为513.2万辆，占 汽车 总销量的89.1%，降幅低于行业0.4个百分点，市场占有率同比增长了0.6%。
另外，在出口方面，由于疫情在海外爆发受冲击更大。从数据来看，4月 汽车 企业出口7.0万辆，环比下降22.9%，同比下降15.7%。不光是乘用车出口下降，商用车出口同比也下降了4成。1-4月， 汽车 出口27.4万辆，同比下降12.6%。中汽协预计，今年全年国内 汽车 出口将减少20万辆以上，对于正努力开拓海外市场的中国品牌无疑是巨大的利空。
从市场份额上看，1-4月德系和日系继续收割，市场占有率分别达到了24.8%和22.8%。参考2019年的数据，德系为24.2%，日系为21.3%，均有所提升。而1-4月中美韩法份额都在下降，美系从8.9%下降到8.5%，韩系从4.7%下降到4.2%，法系从0.6%下降到0.3%，随时有崩盘的危险。自主品牌虽然基本盘仍在，但也从39.2%下降到了38.1%。
具体的数据更不容乐观。从4月的销量看，自主品牌乘用车销售53.2万辆，同比下降9.4%，远超过乘用车市场整体的下滑数据，没有跑赢大盘。分解到各个单月，除了2月国内疫情最严重时国产品牌销量同比大幅上升外，其余月份市场份额均呈疲软态势，其中4月自主品牌的市场份额也已经跌至34.6%，这也给广大自主品牌车企敲响了警钟。
当然，自主品牌现在也开始分化，越来越多的品牌逐渐被边缘化，甚至彻底消失，所以市场份额自然逐渐变小。目前相对主流的有十多个品牌，仍然面临优胜劣汰的考验，而从目前的销量来看，已经有个别品牌脱颖而出，实现逆势增长，跑赢了大盘。
比如：4月，吉利总销量为105,468辆（包括吉利、领克、几何三大品牌）,同比增长约2%。而长城销量为83,838辆，同比增长2.5%。长安销量更是达到了119,435辆，同比大增37.5%。另外，一汽红旗、一汽奔腾和上汽荣威等也都实现了不错的增长。在车型方面，吉利帝豪、哈弗H6、长安CS75 PLUS等车型，在细分市场中占据优势地位。
由于海外疫情仍在肆虐，并没有好转的迹象，而 汽车 行业高度全球化，很多关键零部件仍需要进口，所以国内工厂受二次冲击的风险仍在。目前，国外疫情正处于严重的时候，美欧日韩这些 汽车 工业发达地区均不能幸免，到4月初，全球停产的整车企业已经超过150家，停产的零部件企业已经超过了3000家。
中汽协表示，海外车企及零部件企业的停工对国内合资及自主品牌车企生产都会造成影响。据了解，一般国内整车企业进口零部件的储备都会保持在2个月的库存，因为欧美疫情在3月份爆发，进口备件如果出现短缺将会从6月底初开始显现，今年6月到8月对于整车厂来说是非常关键的时期。
在国外，这些由于疫情而被迫停工的企业也处于非常纠结和焦虑之中，典型如特斯拉最近强行复工，马斯克甚至对加州政府称“要抓就抓我”，足见 汽车 企业的艰难处境。相信，众多上游供应链厂家心情也是一样的，也会尽可能的争取早日复工，但国内车企的库存能否顺利衔接还有待观察。
值得一提的是，中汽协首次对国内 汽车 走势进行了预测。按照乐观估计，如果海外疫情得到有效控制，全年 汽车 产销预计同比下降15%。按悲观估计，如果海外疫情继续蔓延，那么预计全年 汽车 产销将同比下降25%。
虽然国内 汽车 产业率先复苏，但是疫情的影响已经不可逆，现在就看如何把损失降到最低限度。而疫情造成的保守心理，会让消费者的购车需求向头部集中，所以对于弱势品牌，不管是自主品牌还是合资品牌，都有被淘汰的风险，中国车市将迎来一场大洗牌，谁能笑到最后？
我分五个部分来讲。第一部分是什么是成长股，为什么要投资成长股。第二部分是关于成长股如何量化。第三部分是成长股的分析框架。第四部分是成长股的估值方法。最后，第五部分是实际成长股。我们将以一个真实的案例来演示如何分析一家成长型公司。 成长性是指部分上市公司销售额和利润持续增长，且增速快于行业。一般来说，这类公司市值不大，所处行业发展空间巨大，在行业内具有独特的竞争优势。菲利普·费舍尔在《如何选择成长股》一书中提出了选择成长股的15个要点，可以作为这门课的参考书。 为什么要投资成长股？因为成长股投资，也是一种基本面投资。其投资的核心是我们投资的企业的业务规模和利润能够随着时间的推移以快速和可持续的方式扩大。与价值投资不同，成长股投资并不太关注当前公司在二级市场的股价，而是关注公司的营收和利润能否持续高速增长。 因此，如果公司收入和利润的高增长趋势能够持续，那么股价在二级市场的表现将大概率持续上涨。一般情况下，公司增长率最高的是ROE的高度，也就是净资产收益率。背后其实是公司之间商业模式的较量。一个公司要想实现高ROE，必须处于高周转、高利润、高杠杆三种模式中的一种。或者两三种模式的结合，公司需要在这三种模式中做出平衡的选择，根据自身的资源和能力，在合适的外部环境中做到物尽其用。 我们来看看，罗伊。我们需要注意三个要素。 第一，ROE的高度和提升空间。 高净资产收益率是公司利润增长的前提。高ROE如何促进公司利润增长，进而股价上涨？我们假设有两个公司ab，他们的初始每股收益都是一元，股票市场的价格是每股收益的20倍，也就是20元。不同的是，A公司用十元每股净资产创造一元每股收益，而B公司用二十五元每股净资产创造一元每股收益，所以公式A的净资产收益率比公式B高10%，如下图所示。 假设两家公司都将每股一元的利润留在公司内部用于经营和发展，则ab公司的净资产分别为11元和26元。如果各自净资产收益率不变，ab公司一年后的每股收益分别为1.1元和1.04元，市价仍为无股收益的20倍。那么ab公司的股价就会变成22元和20.8元，A公司的股价涨幅会大于B公司。假设条件不变，利润不变，两年后A公司的股价会涨得更多。长期来看，净资产收益率高的公司可以长期为投资者带来更高的股息或股价上涨的收益。我们可以推而广之地考虑一下。一个公司目前的净资产收益率低不是问题。关键是未来它的roe能不能提高并稳定在一个相当的高度。 第二，roe的持久性。 一个公司在一到两年内拥有很高的roe并不难。难就难在它能维持多年的高roe。如果不能维持，股价会随着净资产收益率的下降而下跌。那么如何判断一家公司未来能否保持长期的高roe呢？我们先来看两个例子。 1.武汉钢铁股份有限公司，2007年，他的roe处于历史最高水平，25%左右。但随后，由于钢铁行业黄金周期的结束，他的净资产收益率在2015年变成了负26%，股价也下跌了83%。 2.贵州茅台，我们可以看图。从2011年开始，他的净资产收益率从13%逐渐上升到2012年的40%。随后几年遭遇白酒行业萧条，但仍保持25%左右的高位，股价也在2015年保持了16年的波动上涨。 对于大部分没有护城河的行业来说，roe会有一个均值回归的规律，过高的roe未来一定会降低，过低的roe未来一定会上升到均值附近。德邦证券做了一个量化分析，选取了2000年以前a股上市的857家上市公司。根据2001年的净资产收益率，前285家公司、中间286家公司和后286家公司被分为三类。 roe均值回归背后的逻辑是什么？对于没有护城河的公司或行业来说，roe高的行业势必会吸引大量的竞争对手，导致产能过剩，产品降价，利润下降。roe低的行业情况正好相反，所以行业周期的景气周期导致roe的平均回报。 对美国股市的相关研究也发现了以下规律。美国各行业长期平均roe维持在10%-15%之间。净资产收益率最高的公司集团和净资产收益率最低的公司集团十年后的净资产收益率不会有明显差异。 正是因为大部分公司逃脱不了均值回归的命运，只有少数优秀的公司才能因为其经济护城河而使其roe长期高于平均水平，这才是这些公司股价持续跑赢大盘的根本原因。 第三，净资产收益率的扩大。 **制作人的泰国之行中有一段很有意思的对话。Xu zhēng说:“卖葱油饼一天能赚八百多，一个月两万六。如果在北京开100家分店，加盟费是每家5000元，一个月50万，一年600万。”王说，秘方是我自己做的，不能叫人冷冻，必须是现烤的。Xu zhēng说，所以一辈子只能做葱油饼。 上面的**对白其实是关于roe的膨胀。一个小店，你的roe可能高达100%，但是没有办法大规模复制来容纳更多的资本，盈利规模非常有限。一个优秀的公司的优秀之处在于能够复制和拓展业务，并且凭借良好的竞争态势和利润再投资，能够不断扩大规模和业务范围，使利润不断增长，形成复利增长。 先说如何量化成长股。 目前a股上市公司超过2800家。如何才能在其中找到成长股？根据上节课提到的成长股的定义，我们可以用连续三年主营收入20%以上的增长来进行初选，因为一个公司营收的持续增长是成长股最基本的特征。 通过查询资料，我们可以很容易地搜索出符合这一要求的公司有178家，约占a股上市公司的6.2%。 第二步，作为衡量股东权益投入产出比的指标，净资产收益率是观察公司成长性的重要指标。就像我们上节课说的，公司的roe能持续健康增长，说明这家公司很有潜力成为成长型公司。 我们对2006年至2015年中国a股市场上市公司的净资产收益率和股价进行了定量研究，发现净资产收益率长期保持强劲增长趋势的公司在过去十年中显著跑赢了市场的平均水平。所以在第一步的基础上，我们可以选择roe在10%-25%之间的配方，因为roe高的对应的是轻资产的企业，其品牌价值相对较高。 在这78家公司中，我们重点关注净资产收益率大于10%小于25%的公司。这是因为过高的roe往往预示着公司已经进入了商业周期的峰值区域，平均起来是有可能复苏的。上节课也提到了这一点。但随着营收和roe在10%-25%之间的持续增长，更容易发现优质(抗宏观经济波动能力强，产品市场空间大)并盈利。 具体筛选条件见下图。 我们选择roe大于10但小于25%，有15年中期报告和完整两年上市的。这是剔除新股，毛利率大于40%，负债率小于30%。总共只有15家公司。可见成长股数量非常稀少。 我们也可以换个思路，从杜邦公式分解roe，选择连续三年的毛利率，净利润率就会上升，因为在其他条件不变的前提下，净利润率的上升会导致roe的牺牲。 同时，经营性现金流量净额大于净利润的公司从满足贝尔定理IV的公司中选取。通过要钱，可以搜索到符合这个条件的54家公司。
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